1970年以来的黄金大牛市大约能持续10年左右。
第一轮是1971年布雷顿森林体系崩溃后的黄金牛市。在1944年布雷顿森林会议中，黄金价格被定为35美元/盎司的固定价格，各国货币与美元维持固定汇率。但美国通胀的上升使得黄金的价格被低估了，美国的黄金储备面临流失的压力。到了1971年8月，美国总统理查德·尼克松宣布“暂时”停止美元与黄金的兑换，标志着布雷顿森林体系的崩溃。这样，黄金的价格就需要重新寻找锚定点，过往积累的以及不断增长的通胀、美元信用下降，导致黄金价格上升，因此黄金迎来约10年的牛市，到1980年底，黄金价格涨至约600美元/盎司，涨了将近16倍。
第二轮黄金的牛市大致从2001年开始，到2011年底结束，也大概持续了10年时间。2000年，美国互联网泡沫破裂，2001年1月美联储开始降息，黄金牛市随之开启，一直持续到约2011年，差不多有十年时间。
这一轮黄金牛市大致从2018年底开启，目前涨幅不小，传统的利率锚定机制似乎失效。2013年到2022年美国实际利率对黄金的定价关系较好，但2023年以来已失效。
黄金定价逻辑已经改变？
1. 物价的一般上涨能解释黄金的涨幅吗？
如果仅仅把黄金当作一种一般商品，那么黄金价格的涨幅应当与长期的物价涨幅接 近。但美国2023年的CPI大约是1943年底的18倍，黄金价格则约是1943年底的60多倍。因此，一般物价的上涨不足以解释黄金价格如此大幅度的涨幅。
2. 黄金的货币属性强化
在纸币出现之前，黄金就充当过货币的角色。纸币出现后，黄金与货币的关联仍然存在。19世纪中期之后逐渐盛行的金本位制度，各国单位货币的价值等同于若干重量的黄金，国家之间的汇率由各自货币的含金量决定。后来的布雷顿森林体系下，美元与黄金挂钩，各国货币与美元维持固定的汇率关系，实际也是间接的金本位。布雷顿森林体系崩溃后，美元与黄金脱钩，全球货币体系进入到信用货币阶段，而且这个信用货币体系中，美元是核心。但是当前美元的国际储备地位受到其他货币以及黄金的挑战。假设我们把黄金当做一个和美元平行的货币系统，而且这个货币系统的价值和美元货币价值相等。
从长期历史数据来看，这个倒是能够匹配。2024年3月美国的存量M2是1976年初的20.4倍，而黄金价格大约是1976年初的17.3倍，在数量级上比较接近。
这个逻辑似乎说的通。自从俄罗斯发起俄乌冲突之后，美国及其盟国冻结了俄罗斯约3000亿美元的外汇储备。美元被武器化了，而实物黄金不易受到制裁，其储备价值被各国央行重视，黄金再次被各国央行视为一种安全的“货币”。所以我们看到各国央行在 2022、2023年的黄金购买量超过1000吨，较2021年大幅增长，这或许并不是偶然。根据世界黄金协会数据，2024年1季度，央行延续了过往购金的热情，1季度购金290吨黄金，同比增长1%。东亚和中亚各国央行占1季度央行净购金量的大部分，其中土耳其1季度购金30万吨，中国购金27吨，印度购金19吨，处于领先位置。
3. 需要担心金价上涨对黄金珠宝消费的挤出吗？
黄金价格上涨会导致黄金首饰支出增加，这是不利于黄金的消费量的。但是这种影响或许比较有限。我们用历史上黄金珠宝首饰的消费量对黄金价格进行回归，发现黄金价格上涨10%，大概会减少1.5%的黄金珠宝消费量。按照去年2112吨的黄金首饰消费量，大概就是减少31.7吨的黄金年度消费，这个数量占去年黄金总需求的0.6%，数量级倒也不是很大。一个可能的解释是黄金价格上涨，可能让消费者更加认同黄金首饰的保值功能，从而抵消了一部分价格上涨的挤出效应。
4. 黄金供给弹性如何？
从历史上来看，黄金的供给弹性与黄金价格呈现负相关性。由于近年来黄金价格上涨，主要黄金企业加大了资本开支，未来几年黄金产量可能会上升。例如世界最大的黄金生产企业纽蒙公司 2023 年的资本开支增长了 25%，而国内紫金矿业今年5月发布的《关于未来五年（至 2028 年）主要矿产品产量规划的公告》显示其将加快黄金项目投产，黄金产量将继续增长，平均增速为 7%-8%左右。根据世界黄金协会的统计，今年1季度黄金矿产量是893吨，同比增长4%。但这种增长相对温和，可能对黄金价格的基本面不会产生太大的影响。而且根据世界黄金协会的估计，目前黄金地下探明储量是5.9万吨，那么即便全部开采出来，也只是使得地面上黄金存量增长27.8%。黄金仍然具有稀缺性。